20家房企存货压力渐显，世茂冲劲大、压力也最大

存货是房企未来可变现的重要资产。存货规模过大或过小均会造成一定的经营风险。若规模过小，房企可能会因土储不足而被动补库存；若规模过大，房企可能会因过于激进的拿地策略导致债务攀升，后续政策调控从严可导致存货转化成资金难度增加，从而去化周期延长且资金吃紧。

一、概念与指标

报告选取了20家A股上市房企的存货、预收款、毛利及合同销售额，数据来自于各企业的公司公告，其中存货、预收款均为会计核算口径。考虑到年末房企冲销量的影响，我们将季度的预收款及合同销售额做了平滑处理。

以万科集团2018年年报为例，存货分为完工开发产品（已建成待售）、在建开发产品（含已预售）、拟开发土地和其他。存货以成本进行初始计量，包括采购成本、加工成本和其他成本。其中，完工开发产品、在建开发产品、拟开发土地为主要构成，三项占比已高达99.8%。在数据处理上，我们将预售部分的成本从存货里扣除。因此，本报告的存货口径为未销售的房企存货。

计算公式为：

二、20家房企概况

1、上半年存货同比增速放缓

截至2019年6月底，20家房企存货规模达27045.6亿元，环比增长0.6%，同比增长16.6%。环比未出现明显增长，同比也处于历史较低水平，是因为2019年2季度房地产调控有所收紧，房企拿地意愿降低。5月银保监会再次强调商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规向房地产融资；6月央行和证监会暂停部分拿地激进房企的债券和ABS融资渠道。

观察数据可知，自2014年至2019年1季度，20家房企存货规模呈现持续增长态势，同比增速与房地产市场走势相似。2014年经历了同比增速大幅回落，体现了楼市降温期。在2014年“930政策”和2015年“330政策”信贷全面宽松的刺激下，2015年楼市火热，存货同比增速提高，呈上升走势。同年12月，中央经济工作会议提出供给侧改革中的房地产去库存政策，2016年房企存货同比增速呈下行趋势。2017年至2018年3季度，房企存货同比增速又有所提高，受2018年“731会议”影响楼市低迷，2018年4季度至2019年1季度同比增速再度回落。

数据来源：公司公告、易居研究院

（1注：部分企业2015年上市，2014年数据根据其存货占比推算得来）

2、上半年去化周期步入上行通道

2019年2季度，20家房企存货去化周期为13.0个月，环比增长1.0%，同比增长2.0%，上半年20家房企去化周期呈上行趋势。

观察历史数据，2014年至2015年3季度房企去化周期呈现上行走势。2016年房地产去库存工作成效显著，去化周期从2015年3季度的高点21.7个月降至2016年4季度的14.5个月。2017年去库存仍如火如荼地进行，虽房企存货同比增速提高，房企拿地变积极，但4季度去化周期再次下探至低点12.7个月。2018年房企存货同比增速回落，多城市土地市场偏冷，甚至出现流拍现象，至4季度去化周期再度缩短至12.2个月。由此来看，2019年上半年房企拿地频繁的原因大概率为土储不够。

数据来源：公司公告、易居研究院

（2注：部分企业2015年上市，2014年数据根据其存货及预收款占比推算得来）

三、20家房企分类

1、按规模分类

将20家房企按2018年克而瑞中国房地产企业销售规模排行榜分为三类，5家1500亿以上的超大房企：万科集团、保利地产、绿地控股、新城控股、华夏幸福；11家500～1500亿元的大型房企：世茂股份、荣盛发展、首开股份、蓝光发展、泰禾集团、中南建设、阳光城、金科地产、招商蛇口、大悦城、金地集团；4家500亿元以下的中型房企：华发股份、华远地产、光明地产、信达地产。

2019年上半年，超大房企、大型房企、中型房企存货同比增速分别为12.6%、20.4%和33.4%。总体来看，出于扩大企业规模的需要，中型房企在近阶段拿地最为积极。此外，中型房企同比增速出现回落，而超大和大型房企略有提高。结合2季度房企融资端逐渐收紧来看，中型房企拿地意愿减弱。从去化周期来看，2019年2季度，大型与中型房企存货去化周期分别为9.8和22.8个月，环比分别增长2.4%和0.5%，而超大房企存货去化周期为9.7个月，环比下降0.5%。

2、按性质分类

将20家房企按性质分为三类，4家实际控制人为国务院国资委/财政部的央企：保利地产、招商蛇口、大悦城（原中粮地产）、信达地产；6家主要控制权为地方国资委的地方国企：光明地产、首开股份、华发股份、华远地产、绿地控股、万科集团；10家民企：蓝光发展、泰禾集团、中南建设、阳光城、金科地产、招商蛇口、金地集团、世茂股份、新城控股、华夏幸福。

2019年上半年，央企、地方国企和民企存货同比增速分别为16.1%、11.5%和22.8%，民企拿地最为积极。除地方国企，央企和民企的存货同比增速均有所提高。2019年2季度，央企、地方国企和民企存货去化周期分别为11.3、17.8和10.9个月。央企和民企去化周期环比增长1.8%和6.1%，而地方国企环比下降4.0%。

四、20家房企排名

存货规模是公司规模的体现，上半年20家房企中，存货规模位列前三的是万科集团、保利地产、绿地控股，排在末三位的是华远地产、光明地产和信达地产。从存货同比来看，世茂股份增速最为显著，高达119.8%，而泰禾集团增速最慢，为-9.3%。

上半年，泰禾集团存货规模在20家房企中处于中上水平，同比增速为负与其巨大的偿债压力有关。在利用内、外部资源偿债的路径被收窄的情况下，泰禾集团目前已调整战略方向，不再以规模作为主要目标，而是采取主动去杠杆的收缩战略。此外，目前该集团也采取出售项目的方式作为解决当前债务危机的重要手段，据统计该集团截至2019年6月已出售超过10个项目。

数据来源：公司公告、易居研究院

在20家房企中，2季度去化水平排在前三位的是中南建设、金地集团和新城控股，排在后三位的是世茂股份、光明地产和华远地产。去化周期的同比增速来看，世茂股份增速最快，高达154.6%，而阳光城最慢，为-36.8%。

2季度世茂股份去化周期高达26.5个月，同比增速为49.6%。公司前期专注于商业地产领域，自2016年公司战略调整后，加大了住宅开发比重。据2018年年报披露，世茂股份住宅销售占总营收的61.4%。就其历史水平来看，目前存货去化周期较长，这与世茂集团2019年上半年积极拿地和收购项目不无关系，上半年公司存货同比增长显著。此外，世茂上半年仅完成2019年目标销售额的40.7%，公司现金流较吃紧，外部融资环境较严峻，内部来看上半年销售回款同比下降15.2%。预计下半年世茂股份将加大推盘力度。

数据来源：公司公告、易居研究院

五、结论与趋势

存货是房企未来的销售储备，越是大型房企，资源集中能力越强，存货规模也越大，这有利于其市场规模的扩大和版图的战略布局。房企存货去化呈现以下规律：超大房企去化周期短，大型房企其次，中型房企去化周期相对较长。综上来看，运营效率上超大房企易形成强者恒强的良性循环，加速行业集中度的提升。此外，在此轮房地产周期中，民企迎来了其快速扩张发展的时机。存货规模快速上升，存货去化周期保持在稳定水平。

执笔人

易居研究院 研究员 姚方